Očekávání, víra, neomylnost, investice a spousta dalších zbytečných slov

07.02.2017 11:13

Disclaimer: pozor! Následuje pseudofilozofická úvaha je hodna velikána v této oblasti Tomáše Sedláčka! Abyste nemohli říct, že jsem vás nevaroval. A ještě dodatek: neradím, jak máte investovat, ale jak a proč investuji já. Nejlepší, co můžete pro sebe udělat, je, že to nebudete napodobovat.

Budoucnost předpovědět nelze. Přesto jsem viděl a stále vídám příliš mnoho lidí, kteří podléhají iluzi, že něco správně očekávali (iluze vytvářená ex-post podle skutečného vývoje – dobře vidět to bylo na poslední americké recesi, kterou všichni očekávali (jak jsme se dozvěděli ex-post z článků oslavujících vlastní ego), ale téměř nikdo ji nedokázal předpovědět (internet je „kurva“ a dokáže toho na lidi prozradit víc, než by chtěli). Na finančních trzích je tenhle fenomén „ex-post masírování ega“ snad ještě častější. I když někdo, například, předpokládá, že se dostaví recese a ona se skutečně dostaví, ještě to neznamená, že ji předpověděl. Dostavit se totiž mohla z úplně jiných důvodů a všechno to mohla být jen náhoda. A to také v mnohých případech je.

Všechno, co očekávám, očekávám z nějakých konkrétních důvodů, které s pravděpodobností hraničící s jistotou nebudou přesně odpovídat skutečnosti. I kdybych jakkoliv dokázal shromáždit všechny informace, které jsou pro konkrétní předvídanou událost relevantní, nikdy bych nedokázal předpovědět, jak se budou lidé v takové situaci chovat. A rozhodně nehodlám podléhat iluzi, že mohu na základě jakéhosi silně zjednodušujícího modelu predikovat další vývoj finančních trhů a tvrdit, zda je to či ono aktivum podhodnoceno nebo nadhodnoceno. Celou situaci bych si tím jen zkomplikoval o další problém, který bych musel řešit. Podhodnoceno nebo nadhodnoceno vůči čemu? A proč by podhodnocení nebo nadhodnocení mělo být vůbec relevantní? Podhodnocená akcie může silně klesat i roky, stejně jako může nadhodnocená akcie silně růst dlouhá léta. Takový přístup je z mého pohledu minimálně hodně nešťastný.

Jsem příliš velký realista a skeptik, abych věřil na to, že mi (matematické) modelování zlepší schopnost cokoliv predikovat. Po dvaceti letech investování (spíš spekulací)[DV1]  jsem z této iluze vyrostl. Jinými slovy řečeno, ano, věřím na něco, co se dá označit jako štěstí. Ale stejně tak věřím na to, že je potřeba, slovy klasika, „jít tomu štěstíčku trochu naproti, ty vole“ – v mém případě to znamená pečlivě si udělat domácí úkol. A v kombinaci s tím věřím na mimořádné události, které se dostavují s železnou nepravidelností. A pokud jsou si všichni příliš jisti tím, že něco bude tak a tak, bývám dost často na druhé straně lodi. Jenže věci nejsou nikdy jednoduché. Proto neexistuje ani žádná jednoduchá poučka, jak správně spekulovat (budu používat spíš tento pojem, než investice) a být vždy na té správné straně lodi.

Nemám exaktní přístup k tomu, jak poznat, v jaké fázi hospodářského cyklu se nacházíme nebo zda se blíží příchod mimořádné události. To bych musel být neskutečný nabob, protože bych se musel považovat za věštce (kdyby ne, musel bych přiznat, že bude existovat nezanedbatelná skupina lidí, která bude mít podobná očekávání, a pak by už o moc mimořádnou událost nešlo, protože by pravděpodobně (nikoliv nutně) byla zahrnuta v cenách). Jediné, co umím, je snažit se co nejlépe připravit na to, že taková událost může přijít, a snažit se takovou situaci využít ve svůj prospěch. A nemusí to být jen negativní událost, ale i pozitivní. Pravdou ovšem je, že těch pozitivních je tak málo, že se jejich výskyt blíží pravděpodobnosti výskytu dinosaurů v dnešní době. Vyloučit to ale nelze.

V ekonomii máme navzdory a současně díky všemu, kvůli čemu je tato vědecká disciplína jen totálně zdiskreditovanou sestrou jiných vědeckých disciplín, docela silné nástroje, jak poznat, zda se blíží katastrofa[DV2] . „Navzdory“ je to proto, že příliš málo ekonomů rozumí tomu, jak vlastně tržní ekonomika se státními zásahy (tak totiž většina ekonomik vypadá) funguje. A „díky tomu“ je to proto, že ekonomické problémy ukryté pod pláštíkem úžasných statistických dat z toho důvodu vidí jen málo lidí. A málo lidí se na ně proto i připravuje. Kromě toho platí, že s jídlem roste chuť. A pokud se hlavním aktérům na finančních trzích daří a měnová politika je jim dostatečně nakloněna, mohou se ceny aktiv odtrhnout od reality tak, že zpravidla existuje jen jedna cesta návratu do reality (druhou možností je samozřejmě hyperinflace). Přílišná sebedůvěra ale brání řadě lidí vidět, že ceny aktiv už dávno nejsou nízké a stále očekávají, že hudba na palubě bude hrát dál a dál, i když je bárka už z poloviny potopena.

Postupem času jsem přestal mít rád stádovité chování. Přesně takové, jaké panuje na finančních trzích. Pochopil jsem, že musím jít vlastní cestou. A že neúspěch je tím nejlepším, co vás může potkat. Právě neúspěch je klíčem k úspěchu (ano, Lao’c), k tomu, abyste nezůstali stát na jednom místě a nerezignovali na adaptaci a další rozvoj. Převzít iniciativu a začít spekulovat/investovat svým vlastním způsobem trvalo dlouho a bylo potřeba si uvědomit řadu věcí. V první řadě jsem pochopil, že peníze nesmí být tím hlavním cílem. Paradoxně to člověk pochopí většinou, až když je má. Peněžní zisk pro mě při spekulacích není tím hlavním cílem. A skutečně to není fráze. Dřív to tak bohužel bylo, ale dokázal jsem se od toho oprostit. Pokud to dokážete, v jistém smyslu se osvobodíte, protože vás už nebude svazovat strach z toho, že můžete prodělat. Ztráta je zisk. Na finančních trzích platí snad víc než kde jinde, že neúspěch (ve smyslu finanční ztráty) je každodenním chlebem. Skupina Mňága a Žďorp prostě měla pravdu, „i cesta může být cíl“. Skoro bych řekl, že záleží spíš na té cestě, než na výsledku. Pokud totiž bude správná cesta (a správná bude tehdy, když ji tak sami vyhodnotíte), dosáhnete i cíle zároveň (to snad už nemusím vysvětlovat).

Já svou cestu stále hledám, resp. stále si ji razím, hledám správný směr a je naprosto jasné, že ji budu hledat tak dlouho, dokud mě to bude bavit. Protože žádný konečný přístup k investování/spekulacím neexistuje – každá situace je nová a specifická zároveň. Historie se sice vždy opakuje, ale nikdy se nekopíruje. Opakují se jen principy, kterými se řídí jednání lidí, protože to je nedílná součást tohoto světa, nás jako lidských bytostí. Ale samotná historie se píše na prázdný list papíru. Pokud proto někdy uvidíte, jak někdo predikuje budoucnost z historie (nejlépe z finančních řad nebo technické analýzy) bez jakéhokoliv dodatku, že je to jen chabá pomůcka, jak se orientovat ve světě investic/spekulací, vezměte nohy na ramena a utíkejte. Zachráníte si tím minimálně své peníze.

Jestliže vám připadá, že to, co píšu, zní jako Taleb (pokud ho tedy znáte), může to tak být, protože jeho dílo znám, ale tento přístup jsem si vybudoval ještě předtím, než jsem se s jeho myšlenkami seznámil. Mnohem víc mě ovlivnil Mark Spitznagel (jeho dřívější partner z hedgeového fondu) a v první řadě „rakouská ekonomie“. Tomuto originálnímu směru v ekonomickém myšlení vděčím za mnohé, minimálně z metodologického hlediska totiž formovala můj pohled na svět. A protože jsem se k ní dostal až po úmorných hodinách studia mainstreamové ekonomie, mám relativně slušný přehled i o v této oblasti. Je to důležitá poznámka sama o sobě, protože na základě komparace je pak možné slušně odhadovat, co budou politikům radit jejich keynesiánští poradci, a jak se budou chovat centrální bankéři. A zároveň můžete pochopit, proč to, co dělají, nebude mít ten efekt, který očekávají.

Tím se dostáváme zpět k mimořádným událostem. Ty totiž vznikají právě z velkých omylů. Na jejich základě se vytvářejí tzv. „chybové cykly“, které se mohou vyvíjet dlouhá léta, aniž by bylo na první pohled zřejmé, že se jedná o neudržitelný cyklus. Tyto chybové cykly dominantně vytváří moderní bankovní systém. A i když mají takové cykly téměř vždy společného jmenovatele, jejich průběh a konkrétní podoba se mohou diametrálně lišit (a téměř jistě to tak bude). Právě na analýze konkrétního chybového cyklu se zakládá můj styl spekulací/investování. Nevěřím na to, že mi ty samé indikátory sdělí, v jaké fázi cyklu zrovna jsme. Podle takových informací bych naopak téměř jistě nevěděl, která bije. Investování podle chybových cyklů je proto mnohem subtilnější a subjektivnější, jen těžko se porovnávají jednotlivé chybové cykly mezi sebou, byť mají podobný průběh: optimismus, euforie, mánie. I když ceny aktiv již narostly opravdu enormně (v porovnání s vývojem cen v historii), neznamená to, že nemohou růst dál. A okamžik konce aktuálního chybového cyklu se jako v případě jakéhokoliv jiného chybového cyklu odhaduje velmi obtížně. Spíše bych řekl, že odhadnout ani nejde. Zlom přichází zcela nečekaně.  I kdybych si tedy myslel, že chybový cyklus má ještě před sebou celou řadu měsíců nebo dokonce let, mohu se mýlit. Pokud ale zcela subjektivně předpokládám, že ceny aktiv již narostly tak, že to odpovídá fázi mánie, je dobré se připravit na to, že ceny mohou prudce klesnout.

Připraven jsem již zhruba dva roky, protože jsem nechtěl riskovat. Ovšem strategie byla naplánována tak, abych každý menší pokles trhů, ke kterému za poslední dva roky došlo, realizoval ve svůj prospěch a dál čekal. A propadů na trhu bylo za poslední roky docela dost, nejvýraznější samozřejmě brexit, což ovšem byla hodně otázka štěstí. Ale však víte, co říká klasik...

Nyní strategii upravuji tak, že bude agresivnější. Vidím totiž příliš mnoho rizikových faktorů v geopolitické oblasti a současně aktuální chybový cyklus, který je jinak docela nestandardní (je skoro absurdní používat termín standardní vzhledem k tomu, co bylo napsáno v předchozích řádcích, ale můžeme to brát tak, že se odchyluje od jiných cyklů více, než tomu bylo obvyklé v minulosti), trvá hodně dlouho. Opět ale upozorňuji, že to samo o sobě vlastně neznamená vůbec nic a je potřeba se na to dívat komplexně.

Faktory, které tedy považuji v tuto chvíli za rizikové faktory:

-          Vysoké ocenění amerických akcií – při použití koše čtyř indikátorů je ocenění výrazně nadprůměrné a je výš, než na vrcholu v roce 2007 (ale o dost níž než ohodnocení v roce 2000)

-          Zisky firem klesly z maxima v roce 2014 o 15 %

-          Úvěry na obchodování jsou blízko historických maxim z roku 2015 a jsou rekordně vysoko už tři roky – zkrátka a dobře, rekordně vysoké úvěry na obchodování nevěstí nic dobrého pro případnou změnu směru ve vývoji cen

-          Absolutní jistota na trzích – index volatility na historicky nejnižších hodnotách indikující obrovskou důvěru investorů v to, že volatilita je „relikt minulosti“ – zrovna tohle je jedna výjimka potvrzující pravidlo, a to proto, že je univerzálně platná – přílišná víra v jednu jedinou „pravdu“ končí opakem

-          Trump trade – poslední nárůst amerických akcií na základě zcela mlhavých nadějí na rychlejší hospodářský růst – za touto rally z posledních tří měsíců nestojí žádná změna fundamentu, jen očekávání založená na vratkých základech – ani sám Trump v tuto chvíli neví (nebo to alespoň neříká), jaká bude jeho hospodářská politika

-          Trump není nový Reagan – z toho, co zatím víme, americké ekonomice „nehrozí“ nic jako „reaganomika“ (to není v rozporu s předchozím bodem – sice dost dobře nevím, co Trump bude konkrétně dělat, ale lze docela dobře odhadnout, co dělat nebude) – Trump je především protekcionista a zastánce „jánabráchismu“, v podstatě se bude konzervovat současný stav výhod pro bohaté na úkor chudých, žádnou reformu ve smyslu liberalizace trhu nelze očekávat

-          Trh práce v USA je kapitolou samou pro sebe – pro některé se to ale stalo skoro až mantrou, když neustále upozorňují na pokles míry zapojení osob v produktivním věku do ekonomického procesu – ano, říká to mnohé, ale neříká to rozhodně tolik, kolik si mnozí myslí, nicméně je to faktor, který má svůj vliv zejména z pohledu kupní síly amerických domácností, a to jak celkově, tak z hlediska jednotlivých odvětví, což má zase spojitost se strukturou úvěrů a udržitelností vývoje v jednotlivých odvětvích (např. v automobilovém průmyslu)

-          Zpětné odkupy akcií znamenají, že firmy vrací kapitál investorům místo toho, aby tyto prostředky investovali do dalšího rozvoje – vysoké zpětné odkupy akcií poslední dva roky nejsou příliš pozitivním faktorem z hlediska efektivní alokace kapitálu a dlouhodobého hospodářského růstu

-          Míra zadlužení – soustavně roste, a i když mnozí argumentují, že současně s tím roste majetek domácností, není od věci si uvědomit, že se mění struktura vlastníků tohoto majetku a že hodnota tohoto majetku může být iluzorní (o čemž jsem osobně přesvědčen – v důsledku bezprecedentní měnové politiky) – paradoxně dokonce enormně rostoucí majetek domácností ukazuje na neudržitelnost cen aktiv

-          Trh nemovitostí v USA ukazuje, že růst cen neznamená obnovu – klesá relativní počet vlastníků domů (homeownership rate) a růst cen nemovitostí není ani v nejmenším zdravým projevem silné ekonomiky (protože jestli něco můžeme říct, tak je to to, že americké ekonomika rozhodně není v ideální kondici)

-          Čína (na tu nesmíme zapomenout :-) ) – Čína je strašákem v podstatě posledních 20 let a potýká se s celou řadou problémů, které mohou zásadně ovlivnit světovou ekonomiku; největším rizikem je finanční sektor jako takový a odliv kapitálu z Číny v posledních měsících (s tím související oslabující juan)

Mohl bych pokračovat ještě celou řadou dalších, dílčích faktorů, které považuji za střípky do celkové mozaiky představující můj pohled na současnou situaci. Stejně tak ale pochybuji o tom, že tento pohled je jediný správný. Nechci se stát obětí přílišné nabubřelosti a ztratit ostražitost. Stát se totiž může cokoliv a kdykoliv. Vítejte v nejistém světě investic, kde zítra je všechno jinak, než jste si mysleli!

Dodatek:

Můj přístup k investování je tak trochu teorií chaosu, nemá žádný pevně stanovený řád (což je přesně to, co byste podle všech pouček mělo investování mít – řád a pravidla). Vysvětlení je nasnadě. Spíš než investování jsou to totiž spekulace, byť ne spekulace v pravém slova smyslu. Spíš než bych sázel na konkrétní události, sázím na mimořádné události (dělám i intradenní spekulace, ale na ty se to, celkem logicky, nevztahuje), a to ještě tak, že se před nimi chci v první řadě chránit. I proto nakupuji fyzické zlato. Konkrétní strategie je moje know-how, nicméně v obecné rovině obsahuje dlouhé i krátké pozice, deriváty a intradenní obchody.


 [DV1]Mimochodem, dlouhodobé investování do cenných papírů není žádná věda – když budete pravidelně nakupovat akcie dlouhá léta, máte vysokou pravděpodobnost, že alespoň porazíte inflaci (a o to jde především)

 [DV2]Ostatně dobrým příkladem je předposlední šéf americké centrální banky, který recesi neviděl ani pět minut po dvanácté. Přesto má tu drzost nás dodnes poučovat, jak se má dělat správná měnová politika